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在國有土地方面能和美國一比的是加拿大。據統(tǒng)計，加拿大41%的土地為聯邦所有，48%為各省所有；兩者相加，高達89%的土地是屬于政府的“皇家土地”(crown land)，僅剩下11%為私人所有。

有人或許認為中央政府的土地收益和地方政府的“土地財政”不能混為一談。但在筆者看來，“土地財政”的本質，就是將土地收益用于公共服務。地方政府和中央政府的差異，僅僅是提供的公共產品種類不同(比如前者可能是自來水，后者可能是國防)。除此之外，沒有本質差異。

“土地財政”的本質是融資而非收益

在土地私有的條件下，公共服務的任何改進，都要先以不動產升值的方式轉移給土地所有者。政府需要通過稅收體系，才能將這些外溢的收益收回。稅收財政的效率幾乎完全依賴于與納稅人的博弈。制度損耗帶來的利益漏失極高。而在土地公有制的條件下，公共服務的任何改進，都會外溢到國有土地上。政府無須經由曲折的稅收，就可以直接從土地升值中收回公共服務帶來的好處。

需要指出的是，美國聯邦政府的“土地財政”與中國地方政府的“土地財政”不完全相同。這還不僅是因為“初始地權”的獲得不同（美國靠的是對北美印第安人的屠殺和掠奪，中國則是通過計劃經濟的制度設計）；還因為美國早期土地所有者是聯邦政府，所出售的土地并非附帶公共服務的城市土地，因而也不能算是嚴格意義上的資本——直到1862年《宅地法》頒布，土地和地方政府提供的公共服務結合并帶來持續(xù)性稅收，不動產才成為真正意義上的資本。

而在中國，土地一開始就和地方政府公共服務結合在一起，政府收入被用來改善公共服務。這使得土地不斷升值，并成為極佳的投資品。

相對于“征稅”的方式，通過“所出售土地的升值”來回收公共服務投入的效率是如此之高，以至于城市政府不僅可以為基礎設施建設融資，甚至還可以以補貼的方式為能夠帶來持續(xù)性稅收的項目融資。

計劃經濟遺留下來的這一獨特制度，使土地成為中國地方政府巨大且不斷增值的信用來源。不同于西方國家抵押稅收發(fā)行市政債券的做法，中國土地收入的本質，就是通過出售土地未來的增值(70年)，為城市公共服務的一次性投資融資。

中國城市政府出售土地的本質，就是直接銷售未來的公共服務。如果把城市政府視作一個企業(yè)，那么西方國家城市是通過發(fā)行債券來融資，中國城市則是通過發(fā)行“城市股票”來融資。

房企融資迎來“第三支箭” 證監(jiān)會調整優(yōu)化5項措施。圖源：視覺中國

因此，在中國，居民購買城市的不動產，相當于購買城市的“股票”。這就是中國城市的積累效率遠高于土地私有化國家的重要原因。也正是依靠這一做法，中國得以一舉完成工業(yè)化和城市化兩個進程的原始資本積累。

這就解釋了為什么中國住宅有如此高的收益率——因為中國住宅的本質就是資本品，除了居住，還可以分紅——不僅可分享現在公共服務帶來的租值，還可以分享未來新增服務帶來的租值！當然，居住和分紅從流動性等金融性質方面來看并不完全相同，但就融資功能而言，本質是一樣的。

因此，中國的房價和外國的房價是很不同的兩個概念——前者本身就附帶公共服務，后者則需另外購買公共服務。

在這個意義上，“土地財政”這個概念存在根本性的誤導——土地收入是融資收入(股票)，而不是財政收入(稅收)。在城市政府的資產負債表上，土地收益屬于“負債”，稅收則屬于“收益”?！巴恋亟鹑凇被蛟S是一個比“土地財政”更接近土地收益本質的描述。

對“土地財政”的認識，有助于解釋困惑經濟學家的一個“反?！薄獮楹沃袊洕咚僭鲩L，而股票市場卻長期低迷不振？如果你把不同城市的房價視作該“城市公司”的股價，你就會發(fā)現中國“城市公司”股票市場的增長速度和中國經濟的增長速度十分一致，一點也不反常，并通過免交財產稅的方式分紅。

由于土地市場的融資效率遠高于股票市場，因此，很多產業(yè)都會借助地方政府招商，以類似搭售(tie-in sale)的方式變相通過土地市場融資。中國大量企業(yè)是在土地市場而不是在股票或債券市場完成融資的。例如，很多初始投資高、回報周期長的產業(yè)，往往要搭配一些“商業(yè)”或“住宅”作為平衡用地。更多的是政府拍賣項目周邊的土地，然后用獲得的收入對企業(yè)進行補貼。

“土地財政”相對稅收財政的效率差異，雖然很難直接觀察，但我們仍然可以通過一些數據間接比較。

近年來，中國M2持續(xù)高速增長，但并未引發(fā)經濟學家所預期的超級通貨膨脹。通過抵押或直接出讓“平衡用地”，是地方政府基礎設施建設融資和招商引資的主要手段。這也間接反駁了那些認為“土地財政”抑制了實體經濟的指責。一個重要的原因，就是M2的規(guī)模是有實際需求支撐的。

現在有一種流行的做法，就是拿M2和GDP做比較。2012年，M2余額為9742萬億元，GDP約51萬億元，M2與GDP的比值達190%。有人認為，M2與GDP的比值逐年高企，說明資金效率和金融機構的效率較低。更有人擔心通貨膨脹回歸和房價反彈。

但實踐表明，M2和GDP并不存在嚴格的對應關系。1996年是個分水嶺。從這一年開始，在中國M2超過了GDP，但此后卻長期保持低通貨膨脹，甚至局部時期還出現通貨緊縮。而改革開放后幾次大的通貨膨脹都出現在此之前。這是因為，合意的貨幣發(fā)行規(guī)模，取決于貨幣背后的信用而非GDP本身。如果說稅收財政信用與GDP存在正相關關系，“土地財政”提供的信用與GDP的這種相關性就可能相較于同樣GDP的稅收財政成倍放大。

布雷頓森林體系瓦解后，曾經以黃金為“錨”的世界大部分貨幣處于“漂流”狀態(tài)。美元通過與大宗商品，特別是石油掛鉤，重新找到了“錨”，使得美元可以通過大宗商品漲價，消化貨幣超發(fā)帶來的通貨膨脹壓力。歐元試圖以碳交易為基準，為歐元找到“錨”，但迄今仍未成功。日元則基本上以美元為“錨”，它必須不斷大規(guī)模囤積美元，其貨幣超發(fā)，只能依靠美元升值消化。