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加息資本驚、錨動天下亂

這個從2015年年中開始的金融動蕩過程中，全世界目光一直聚集于兩件事：一是美聯(lián)儲加息，二是人民幣匯率。美聯(lián)儲從2014年10月量化寬松QE退出后，就一直醞釀加息時刻。

美國退出量化寬松的過程分為三個階段：首先減少資產(chǎn)繼續(xù)購買；其次停止資產(chǎn)購買，同時將資產(chǎn)賣到資本市場；最后才是加息。

對于長期量化寬松后的首次加息，美聯(lián)儲顯得格外謹慎并多次通過“前瞻指引”與市場溝通。

在首次加息預期不斷強化的同時，從2014年7月到2015年4月，美元指數(shù)也同步從75沖向100（圖1）。終于在2015年12月16日美聯(lián)儲宣布首次加息。

人民幣貶值：技術(shù)還是趨勢

早在美聯(lián)儲加息之前，人民幣就率先行動了：2015年8月11日9點13分，中國央行授權(quán)外匯交易中心公布的美元對人民幣中間價為6.2298（RMB/USD，下同），較前一日下調(diào)1136個基點，貶值1.86%；較前一日收盤價6.2097貶值200個基點。

隨后央行聲明稱，為增強人民幣兌美元匯率中間價的市場化程度和基準性，決定完善人民幣兌美元匯率中間價報價，核心是“做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率”（圖2-3）。（1）

這意味著，中間價大幅貶值不僅僅是簡單的匯率走勢變化，而是2005年7月21日“匯改”以來人民幣匯率形成機制改革最重要的里程碑，人民幣告別固定匯率體制后最難突破的節(jié)點——中間價形成機制——終于取得進展，堪稱“新匯改”。這應該也是滿足對人民幣加入SDR籃子評估中的一個重要的技術(shù)性要求。

事后看來“8.11”匯改的時間窗口可能并非最佳，中國股市剛剛經(jīng)歷了一次劇烈的去杠桿（6月15日~7月8日），上證指數(shù)從5000點跌到3400點左右（圖 4）。

同時7月份出口同比大幅下跌，在經(jīng)歷了連續(xù)3個月的出口同比改善后，7月出口同比從上月的2.8%大幅下跌至-8.3%。中國對主要出口目的國出口全線下滑，環(huán)比增速全部為負。

對此政策的國內(nèi)外理解是完全不同的，官方的解釋是因為救（股）市導致的貨幣釋放增加了人民幣貶值的壓力，再配以市場化改革的名目；但市場固執(zhí)地認為，中國將引導人民幣進入貶值通道。

事實上從2014年7月美元逐漸走強以來，由于人民幣盯住美元，因此積累了不少升值的壓力需要釋放（圖 1 ）。

一直以來，市場上都在存在這樣的觀點：央行在加入SDR以后，可能減少對人民幣的干預。而要完全由市場決定的話，人民幣將進入貶值通道。而且考慮到人民幣國際化的形象，央行在干預外匯時始終會“投鼠忌器”。

很快中國A股的第二輪暴跌從8月18日開始，到8月26日結(jié)束，這一輪殺傷力更大，連續(xù)兩天創(chuàng)出8.5%-9%的史上最大跌幅。僅7個交易日上證綜指從近4000點一路下跌到2850點失去了1156點，下跌猛烈，創(chuàng)了中國股市歷史之最，并引發(fā)了全球的連鎖反應（圖 5）。

特別是8月24日，全球股市遭遇“黑色星期一”。隨著太陽升起的第一個交易時區(qū)，整個亞太股市全線暴跌，日本東證指數(shù)一度跌逾5%，新加坡股市也跌至3年低點，印度Sensex指數(shù)跌幅擴大至5%，創(chuàng)2009年6月來最大跌幅。

接下來在歐洲，德國股市開盤也出師不利，DAX指數(shù)跌破1萬點的“魔力界限”，跌幅逾3%。到24日收盤時，歐洲斯托克600指數(shù)收跌5.4%，創(chuàng)2008年以來最大單日跌幅。德國DAX指數(shù)收跌5.0%，法國CAC40指數(shù)收跌5.6%。英國富時100指數(shù)收跌4.6%。

最夸張的還是在當天位于最后交易時區(qū)的美股，24日開盤后，道指迅速擴大跌幅至6%，跌逾1000點，創(chuàng)雷曼兄弟倒閉以來最大跌幅（圖 5）。

而在美股盤前，標普、納斯達克和道瓊斯股指期貨均跌逾5%，觸發(fā)熔斷機制，三大交易所股指期貨暫停交易。

金融市場的迅速惡化最終改變了美聯(lián)儲原計劃在9月的首次加息決定。隨后公布的美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）9月貨幣政策會議紀要顯示，美聯(lián)儲當時搞不清楚經(jīng)濟、全球市場的狀況，所以謹慎起見，只好把利率仍維持在接近0的水平。

該紀要破天荒的五次提到中國，第一次提到是在描述全球經(jīng)濟狀況時：“最近其它國家的一些指標受到壓制，特別是中國”。