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主持人宋曉梧教授：金教授談的問題也是國內(nèi)目前非常關(guān)注的問題，資本市場的開放會不會給中國金融帶來很大風險，我不是這方面的研究專家，但是我很關(guān)注這個問題，有人主張加快資本項目的開放，也有人說很危險，爭論很大。

哪一位有問題可以提出。

提問1（吳曉求教授）：小金教授發(fā)言非常好，我認為她原理和邏輯講的非常清楚。的確，她講了一個很重要的問題需要我們思考，就是如果我們實現(xiàn)了資本全部開放，中國未來有一個戰(zhàn)略性的政策，我們是貿(mào)易順差國，我們外匯儲備非常大。未來從全球金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和流動性安排來看，如果未來的中國，因為要實現(xiàn)人民幣國際化，如果它的整個金融資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)和美國相類似，當然我不知道要多少年可以實現(xiàn)，也就是說經(jīng)常項目是比較大的赤字。如果美國也保持這樣的東西，那全球肯定是不平衡的。會不會在未來20年，美國和中國，中國會更向美國那個方向走，美國會更向中國方向走，從而實現(xiàn)全球金融的平衡，金教授有沒有這樣的感受？

金刻羽：全球失衡，經(jīng)常項目失衡是儲蓄和投資的差，討論這個失衡問題，又回到了剛才討論的儲蓄率的問題，中國儲蓄率上升，美國儲蓄率下降。投資差別沒有這種趨勢，主要看儲蓄率之間的差別。有一些什么樣的趨勢，會使中國的儲蓄率下降？

剛才有教授談到老齡化問題，老齡化有可能帶來儲蓄率下降的趨勢，這當然是一種長期的考慮。但是我們最近看到的居民數(shù)據(jù)，從居民統(tǒng)計來看，最有意思的是，老年人組的儲蓄率增長是最快的，從90年到現(xiàn)在，不同年齡組儲蓄率增長最快的是老齡人，這一點還是要研究一下原因。

還有就是80后獨生子女這一代，在中國進入主要經(jīng)濟體以后，我們的儲蓄和消費習慣不太一樣，這也是一個能夠平衡失衡問題的因素。還有一個沒有提到的，就是居民能夠貸款的問題，我給大家看了很多數(shù)據(jù)，中國居民很難借款，但是美國居民就很容易借款。所以這二十年來說，美國總儲蓄率下降原因，主要是年輕人有負債，在借款。中國居民債務占GDP的百分之十幾，美國已經(jīng)接近100%，所以金融市場不完善，使得居民很難借款，這也是中國儲蓄率往上升的原因。

所以回到失衡問題，主要還是談到中國的儲蓄率是否能下降，美國儲蓄率能否往上升的問題，這個還能有更多的討論。

提問2（張燕生）：我想問這樣一個問題，一個方面，中國在擴大內(nèi)需，也就是擴大居民消費，從12年開始可以看到一條新的趨勢線，也就是消費在上升。還有一個方面，中國在擴大對外投資，也就是我們現(xiàn)在對外金融資產(chǎn)有5萬多億美金，但是我們資產(chǎn)中間的外匯儲備資產(chǎn)有將近4萬億，3.8萬億美金。那么現(xiàn)在中國做的一個調(diào)整，一個是一帶一路，也就是開始把自己的資產(chǎn)開始以對外直接投資，ODI的方式，配置在這45個國家，44億人口和21萬億美金。還有一個部分，下一步要把12個行業(yè)的產(chǎn)能也在全球配置。

這樣一來，你會發(fā)現(xiàn)中國下一步會有一個大的變化，我們會把5萬億美元的金融資產(chǎn)尤其是儲備資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為老百姓外匯資產(chǎn)，轉(zhuǎn)化為企業(yè)外匯資產(chǎn)，轉(zhuǎn)化為政府的非儲備性外匯資產(chǎn)。這樣一來，就可能會產(chǎn)生中國對外金融資產(chǎn)的重新配置。這種調(diào)整，對中國經(jīng)常項目的狀態(tài)和國際投資的狀態(tài)會產(chǎn)生什么影響，風險是什么？

金刻羽：第一是中國這么大外匯儲備能夠轉(zhuǎn)向搞一些投資，尤其是在不同國家找一些高收益的投資，這是一個好事情，因為之前我們投資收益非常低，這是非常好的事情。簡單的回答，很多新興市場在積累外匯儲備，主要也是從當時亞洲金融危機和拉丁美洲金融危機得到一些經(jīng)驗和教訓，但是我覺得主要問題是，外匯儲備有可能在這些國家，尤其在中國過高，為防止金融危機所積累的的外匯儲備已經(jīng)超過了需要。為了防止短期性錯配的問題，外匯儲備已經(jīng)多了很多，所以我們可以適當?shù)臏p少外匯儲備，找一些高收益投資。這也是經(jīng)濟學家在研究的問題，就是最佳外匯儲備對GDP的比值是多少，這也是一個要研究的問題。

中國這方面還是順差而不是赤字，所以對于其他金融風險我覺得風險還是比較小，以后金融順差逐漸減少了以后，要考慮我剛才說的問題，這個時候，政府能夠大量的提供流動性，這一點是很關(guān)鍵的。

提問3（王一鳴）：我有一個很簡短的問題，你剛才說全球儲蓄率提高，投資率是下降的，你沒有解釋原因，投資率為什么下降？因為全球投資需求很旺盛，特別是新興經(jīng)濟體，包括我們要成立的亞投行，面對的基礎設施投資需求很大。包括美國和歐洲，二戰(zhàn)以后建設的基礎設施都開始老化了，他們也需要大量投資，為什么會這樣呢？

金刻羽：我再具體說一下，剛才說的儲蓄率增長速度要比投資率增長速度更快，而整體投資率不是下降的，也是上升的。只是儲蓄率上升更快。這跟全球的失衡沒有關(guān)系，因為只要儲蓄率整體上升，比投資率增長速度更快就會發(fā)生。這也是一個很好的問題，為什么全球投資率增長速度慢，有可能新興經(jīng)濟體增長過程中包括人口問題，不光是中國，因為很多其他新興經(jīng)濟體的人口是很年輕的，他們與中國是相反的，所以造成新興經(jīng)濟體儲蓄率增加。投資增長速度為什么減慢，這是大家正在研究的問題，尤其是對于發(fā)達國家的投資需求，我的確承認需求在那，但是我們哈佛一個教授提出一個很有名的觀點，現(xiàn)在科技企業(yè)的發(fā)展，比如說UBER、滴滴快車、谷歌這樣的企業(yè)，這些企業(yè)投資的資本不像之前的那種一般的企業(yè)一樣，他們放進去的投資比較少，收益又比較高。是否投資性質(zhì)的轉(zhuǎn)化跟投資的需求，增速比較慢是否有關(guān)，這也是挺有意思的。但是我覺得投資需求在那，并不代表投資一定會發(fā)生，因為中國投資需求是很大的，但是中國金融體內(nèi)的一些不完善，也造成很多時候投資并沒有很高的質(zhì)量，或者并沒有能夠?qū)崿F(xiàn)。低增長低利率的時候宏觀經(jīng)濟可能會改變。

提問4：我聽了金教授的演講，我覺得很有啟發(fā)，尤其是在方法論上。我注意到他特別強調(diào)了儲蓄率，這在包括昨天到今天，我在會議的過程中，我們國內(nèi)很多專家特別強調(diào)投資率，這是與眾不同的。我從您剛才的演講，我自己產(chǎn)生一點聯(lián)想，我覺得在中國我們千萬別忘記了儲蓄率，因為儲蓄率反映的是自愿儲蓄，這跟改革開放之前不一樣，當年某種程度上是強制儲蓄，即使強制儲蓄，儲蓄率也很低。但是今天為什么這么高，相對來說消費率低，我們恨不得把投資率降下來，但實際上背后是我們自愿的儲蓄率就那么高。而事實上過去十多年里面，我們儲蓄率還高過投資率，這個差額造成了巨大的外匯儲備。在這種背景下，我們要回到一個現(xiàn)實的情況，就是可能儲蓄率高是一個現(xiàn)實，在這種背景下，我們再來考慮我們怎么去提高消費率。增加消費，增加內(nèi)需，這對中國經(jīng)過良性循環(huán)一定是好的，逐步從外向型經(jīng)濟轉(zhuǎn)為兩個輪子可以推動的經(jīng)濟。但是現(xiàn)實情況中，盡管有人說人口紅利逐步消失，儲蓄率會下降的，但是我相信人口學家討論的問題都是一代人的改變，可能十年、二十年儲蓄率會逐步下降，至少從現(xiàn)在到未來十年或者二十年，我們儲蓄率還是比較高昂的，至少40%多降到30%，我覺得仍然是全世界最高之一吧。所以，怎么樣充分利用我們現(xiàn)有的儲蓄率還比較高的這種大背景，做好國內(nèi)宏觀經(jīng)濟安排。比如說投資，不要硬性壓低，消費上不來，投資壓下來，宏觀經(jīng)濟一定會出問題，這是我產(chǎn)生的聯(lián)想。

第二是外匯賬戶的事，現(xiàn)在我們的現(xiàn)狀是，民間把他們所賺到的外匯換成人民幣，政府積累了大量的外匯儲備。現(xiàn)在反過頭來，政府要把大量的儲備配置到海外去，我覺得從存量角度都可以理解。但是從流量角度，這個4萬億，明年可能是5萬億，如果仍然外匯儲備這么大，接下來對外投資仍然是政府出面的話，我自己還沒有想通，這是不是一個好的趨勢？謝謝。

金刻羽：我覺得儲蓄率高，我們要分原因。如果是因為國內(nèi)金融系統(tǒng)不完善而造成儲蓄率高，這也是有一定道理的，這可能是不好的。除了國內(nèi)金融不完善帶來的儲蓄率增高，可能有一些其他趨勢，一代一代人消費習慣不一樣，所以這個要區(qū)分是否是金融不完善帶來的還是其他趨勢帶來的。

第二個我們做的研究是看獨生子女這個問題，對儲蓄率的影響。我們發(fā)現(xiàn)，其實設立了獨生子女政策對中國儲蓄率急劇上升是有很大關(guān)系。一個家庭如果有一個獨生子女或者一個雙胞胎的家庭，他們儲蓄率差別非常大，大到10個百分點。也就是說，中國當年如果沒有設立獨生子女政策，而是兩胎的政策，家庭居民儲蓄率的增長會減少很多，減少起碼30%。因為有兩個孩子，消費更大了，儲蓄率就比較低。另外是中國有養(yǎng)幼撫老的傳統(tǒng)，所以孩子更多的話，自己需要的儲蓄就稍微少一點，有一個孩子的時候，可能儲蓄要更多一些。所以，獨生子女政策也跟高儲蓄率有關(guān)。還有一個說法就是中國金融市場的一些不完善帶來的。

高儲蓄率的時候有很大的順差，實際上是一個黃金時代，一個很好的機會，就是做國際化。這跟歷史上美國和英國一樣，英國是在19世紀第一次全球化波浪的時候，他們跟中國的經(jīng)歷很像。（嗡——這時候輪船汽笛聲響了， “這是要我快點結(jié)束嗎？” 大家笑了）他們當時有很大的儲蓄率，金融順差也很高，美國也一樣，日本也有同樣經(jīng)歷，但是他們之間的經(jīng)驗和采取的措施是非常不一樣的。英國和美國就是國際化，他們把紐約和倫敦設立為國際投資中心，把貨幣也變成國際貨幣，儲備貨幣。日本就不一樣，沒有國際化，他們之間的經(jīng)驗很不一樣，中國如果防止走日本這條路，就要通過黃金時代有高儲蓄率，高經(jīng)濟順差的話，就要推動國際化，但是要做好思想準備。

金刻羽回答提問

（觀察者網(wǎng)余亮自新巴山輪會議報道）