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（文/張志峰 編輯/馬媛媛）公開違約1年半，靴子終于落地。

3月22日深夜，中國恒大發(fā)布長達201頁的境外債務重組方案。

公告稱，恒大與境外債權人小組已簽署重組方案的主要條款：恒大將發(fā)行新的債券對原債券進行置換；新債券年限4至12年、年息2%至7.5%；前三年不付息，第四年初開始付息、付本金的0.5%。

這意味著，在境外債務方面，恒大即將完成重組，也就解除了香港法院判令清盤的風險。

尤其是3年內(nèi)不付息，相當于為恒大復蘇又爭取了3年時間。

資不抵債，缺口1990億

在了解重組具體方案之前，先看恒大債務和資產(chǎn)情況，這是恒大公開違約之后，少有的主動披露詳細情況，明確企業(yè)已陷入“資不抵債”狀態(tài)。

截止至2021年底，恒大總資產(chǎn)1.699萬億元，但總負債已經(jīng)達到1.898萬億元。

即中國恒大凈資產(chǎn)為-1990億元。

這個數(shù)字意味著，中國恒大的窟窿大約需要一至數(shù)家完整的中型A股上市公司去填補。

截至最近一次報告期，貴州茅臺的凈資產(chǎn)也才2134億元；近年來在新能源領域飛速崛起的寧德時代凈資產(chǎn)1769億元，還不足以抹平恒大債務；比亞迪凈資產(chǎn)1125億元，大約需要1.77個；畜牧業(yè)頭部企業(yè)牧原股份為713億元，大約需要2.8個；工程機械領域頭部企業(yè)三一重工659億元，大約需要3個。

因此，在易居研究院研究總監(jiān)嚴躍進看來，恒大此次披露的境外債務重組方案，稱得上當前房地產(chǎn)防范化解風險工作的重要事件，同時對于中國房地產(chǎn)市場和其他出險房企也會產(chǎn)生積極影響。

從債務具體構成來看，恒大境內(nèi)有息負債逾期金額達到2084億元，境內(nèi)商業(yè)承兌匯票逾期金額達3263億元，境內(nèi)或有債務逾期金額達到約1573億元。

截至2021年末，企業(yè)境內(nèi)逾期債務合計6920億元，且超過半數(shù)境內(nèi)債權人已采取了法律行動。

公告稱，截至目前標的金額在1億元以上的未決訴訟案件數(shù)量超過789件，其標的金額總額達到3313億元，未決仲裁案件數(shù)量超過43件，其標的金額總額達到約322億元。

除本公司已公告的程序外，本公司認為，截至本公告發(fā)布之日，不存在單獨來看會對擬議重組產(chǎn)生重大影響的針對本集團的未決訴訟、仲裁或行政程序。

而此次恒大債務重組方案主要針對的境外債務方面，有息債務共計1402.84億元，或有債務4.09億元。

也就是說，恒大合計境內(nèi)外有息債務5584億元，或有債務共計1953元，共7537億元。

其中，僅4529億元擁有擔保物，其余3008億元債務是沒有擔保物的。

在行業(yè)人士看來，恒大早已處于資不抵債狀態(tài)，假如強行進入破產(chǎn)清算程序，將有無數(shù)債權人等相關方血本無歸，這也是恒大清盤申請多次獲得香港法院延期，以及此次境外債務重組方案能夠出爐的根本原因。

債務清算回收率不足10%

根據(jù)公告，此次重組協(xié)議涉及的境外債務主體主要為恒大集團、景程和天基三者。

其中，以恒大集團為境外債務主體的重組方案（即“恒大條款清單”）有2個可選：一是恒大再發(fā)新的美元債，期限長達10-12年，隨時間推移償還；二是發(fā)行新債和轉(zhuǎn)股結合，該方案下新債期限5-9年，剩余債務與恒大持有的物業(yè)和汽車的股權掛鉤，轉(zhuǎn)換為對應的股票。

以景程、天基為借錢主體的這些境外債務，將發(fā)行新債置換，（分別為“景程條款清單”和“天基條款清單”），年息2%至7.5%，前三年不付息，第四年初才開始付息、付本金的0.5%。

在景程條款清單中，債權人將獲得五筆由景程發(fā)行的期限為四至八年的新票據(jù)，本金總額為65億美元。

而天基條款清單中，債權人將獲得四筆由天基發(fā)行的期限為五至八年的新票據(jù)，本金總額為8億美元。

中國恒大稱，設立了一個重組專用賬戶，為境外重組和所有境外債權人的利益持有若干境外資產(chǎn)處置的凈收益。除其他事項之外，重組專用賬戶的安排規(guī)定只能根據(jù)該安排的條款為有限的目的從賬戶提取資金，例如支付本集團的境外重組費用和若干規(guī)定類型的境外運營成本。

重組生效日預計為2023年10月1日，最后期限日為2023年12月15日（可依據(jù)各條款清單的條款延長）。

當然，三個條款清單都尚待落實，若最終方案未獲得通過而步入清算流程，恒大也已經(jīng)替投資人測算過結果。

恒大稱，已聘請德勤香港對清算情景下境外債權人的預估回收率進行分析?；厥章史治龊w了集團實體合計資產(chǎn)凈值的大約80%。初步分析基于擬議重組不成功且本公司被迫清算的情況。

結果顯示，恒大境外無擔保債權人、恒大票據(jù)持有人、景程票據(jù)持有人、天基境外無擔保債權人的預計回收率分別為3.53%、5.92%、6.49%-9.34%、2.05%。

最高也不超過1/10，最低100塊僅能回收2塊錢。

因此，行業(yè)普遍猜測，重組方案大概率將獲得通過，盡管債權人要為此再無息多等3年。